Il dibattito sulla scelta tra obbligazioni singole e ETF obbligazionari è sempre aperto. All’interno di questo articolo andremo a vedere una guida definitiva alla scelta. Attraverso l’analisi dettagliara di fonti autorevoli, esploreremo i vantaggi e gli svantaggi di entrambe le opzioni per aiutarti a prendere decisioni più informate. Impareremo come gli ETD obbligazionari possono offrire diversificazione e facilità di gestione, mentre le obbligazioni singole permettono un controllo diretto sull’investimento.
Che tu sia un investitore esperto o un principiante nel mondo finanziario, questa guida illuminante ti offrirà una panoramica chiara e approfondita. Non perdere l’opportunità di migliorare la tua strategia di investimento con consigli esperti.
La prima risorsa
La prima risorsa è una pagina Wiki di Bogleheads, dal titolo individual bonds vs a bond fund. Secondo questa risorsa, I fattori principali per decidere se possedere singole obbligazioni o un fondo (ETF) obbligazionario sono:
- diversificazione
- convenienza
- costi
- controllo delle scadenze
È opinione comune che il possesso di singole obbligazioni sia meno rischioso di un fondo obbligazionario, ma ciò non è necessariamente vero se si sceglie un fondo obbligazionario o un portafoglio di fondi adeguato.
La duration è un attributo essenziale per comprendere la rischiosità di un fondo o di una scala (bond ladder) nel tempo. Per duration si intende a livello matematico la media ponderata del tempo che manca alla scadenza dei vari flussi di cassa delle obbligazioni. In sostanza, la duration indica la sensibilità ai tassi di interesse.
Esiste inoltre un’importante distinzione tra il possesso di una scala di singole obbligazioni progettata per far fronte a specifiche passività future e la detenzione di una scala di obbligazioni a rotazione.
Sebbene sia possibile investire in qualsiasi settore del mercato obbligazionario attraverso un fondo obbligazionario o acquistando singole obbligazioni, si tratta di investimenti radicalmente diversi.
Le differenze fra ETF obbligazionari e obbligazioni singole
La differenza principale è che un’obbligazione individuale ha una data di scadenza precisa, mentre un fondo non ce l’ha. Se si detiene un’obbligazione fino alla scadenza, a quella data verrà rimborsata alla pari, indipendentemente dal livello dei tassi di interesse prevalenti alla data di scadenza dell’obbligazione. Supponendo che non si sia verificato un default, si recupera il 100% del capitale. Inoltre, per il periodo in cui avete detenuto l’obbligazione, avete ottenuto un reddito prevedibile, costituito dagli interessi delle cedole e, se le cedole sono state reinvestite, dagli interessi sugli interessi. Mentre il capitale e gli interessi della cedola sono prevedibili, gli interessi su interessi non lo sono.
I fondi obbligazionari sono composti da un gran numero di emissioni. Mentre alcune singole emissioni possono rimanere in portafoglio fino alla loro scadenza, non esiste una data unica in cui l’intero portafoglio del fondo giungerà a scadenza. In effetti, la maggior parte dei fondi obbligazionari mantiene una scadenza “costante”. Ad esempio, la scadenza di un fondo obbligazionario a lungo termine rimarrà sempre a lungo termine, tra i 15 e i 25 anni. La scadenza di un fondo obbligazionario a breve termine, invece, sarà sempre breve, ossia compresa tra uno e tre anni. Di conseguenza, a differenza di una singola obbligazione, il NAV di un fondo non torna automaticamente alla pari a una data specifica.
Di conseguenza, il prezzo a cui potrete vendere le azioni di un fondo obbligazionario non può essere conosciuto in anticipo. Il prezzo sarà determinato dalle condizioni prevalenti in quel settore del mercato obbligazionario al momento della vendita del fondo.
Ciò non significa che un fondo obbligazionario adeguato non possa essere utilizzato per raggiungere lo stesso obiettivo di un portafoglio di singole obbligazioni con circa lo stesso rischio. La chiave è che i rendimenti futuri, a scadenza costante (più precisamente, a duration costante) sono inconoscibili, mentre con una scadenza decrescente possono essere ragionevolmente previsti.
Duration decrescente vs duration costante
Quali tipi di strumenti producono una duration decrescente?
Un’obbligazione individuale, con le cedole reinvestite in qualche forma che sia liquida alla data di scadenza dell’obbligazione (per esempio, un conto bancario, obbligazioni con scadenze sempre più brevi come descritto sopra, o CD con opzioni di vendita)
Un’obbligazione zero-coupon, che non paga una cedola e quindi non richiede il reinvestimento delle cedole.
Un portafoglio di singole obbligazioni, acquistate con scadenze sempre più brevi. Conosciuto anche come “non rolling bond ladder”.
Un fondo obbligazionario a scadenza. Questi fondi sono rari e tendono ad avere un rapporto di spesa molto elevato. Pertanto, non li prenderemo in considerazione ulteriormente.
Quali strumenti producono una duration costante?
Un portafoglio di singole obbligazioni, impostato in modo tale che alla scadenza di un’obbligazione ne venga acquistata un’altra di pari scadenza. Noto anche come rolling bond ladder.
Un fondo obbligazionario, in cui il gestore mantiene il portafoglio con una duration abbastanza costante.
Motivi per scegliere una duration decrescente o costante
Supponendo che i problemi e le spese associati a ciascuno di essi siano più o meno gli stessi… Perché scegliere un portafoglio/fondo a duration decrescente?
Avete una spesa nota a una data futura per la quale volete accantonare del denaro. Ad esempio, il risparmio per l’acquisto di un’auto o, per alcuni investitori, per l’università.
Perché scegliere un portafoglio/fondo a duration costante?
State risparmiando per spese con importi e/o orizzonti temporali sconosciuti. Tra gli esempi vi sono la pensione, il risparmio per l’acconto di una casa o, per alcuni investitori, l’università.
Confronto tra portafogli di singole obbligazioni e fondi obbligazionari
Molti, se non la maggior parte, dei Boglehead e degli altri investitori utilizzano le obbligazioni come parte di un portafoglio più ampio, grazie alle loro proprietà stabilizzanti sull’intero portafoglio (in questo contesto, il quadro di analisi adeguato è costituito dai rendimenti storici a lungo termine come asset class, dai suoi rischi e dalla sua relazione con il resto del portafoglio). Tuttavia, il confronto tra fondi obbligazionari e singole obbligazioni sembra meno controverso in questo contesto. Pertanto, questa sezione della risorsa di Bogleheads si concentra sullo scenario in cui è necessario soddisfare un obbligo futuro fisso e noto.
È un peccato che il confronto avvenga in questo modo, poiché lo strumento più adatto a soddisfare un tale obbligo è un’obbligazione zero-coupon, come vedremo. Tuttavia, è lo scenario che si presenta più spesso nelle discussioni sulle singole obbligazioni rispetto ai fondi. Forse l’argomentazione più ragionevole per utilizzare questo scenario come termine di paragone è che, anche se si investe a lungo termine nell’ambito di un portafoglio d’investimento diversificato di azioni e obbligazioni, a un certo punto si vorrà spendere il portafoglio per gli obiettivi per cui è stato accumulato, e a quel punto si applica lo scenario.
Ciò che conta è il rendimento totale, non il rendimento di una singola componente, come ad esempio il capitale, su cui spesso ci si concentra in modo isolato.
Rolling ladder e fondi sono simili
Sul forum di Bogleheads si sostiene regolarmente che un fondo obbligazionario è rischioso a causa delle fluttuazioni del NAV. Ad esempio, il NAV dei Vanguard Inflation Protected Securities è sceso del 20,4% dal picco al minimo nel 2008. Gli investitori dovrebbero invece detenere singole obbligazioni, che possono sempre essere rimborsate al valore nominale fino alla scadenza.
Tuttavia, il valore delle singole obbligazioni detenute in un portafoglio personale fluttua proprio come il NAV di un fondo obbligazionario. Per rendersene conto, basta guardare le variazioni giornaliere dei prezzi delle singole obbligazioni sul qualsiasi sito di investimenti. La fluttuazione giornaliera del prezzo di una singola obbligazione sarà simile a quella di un fondo obbligazionario se la loro durata è la stessa.
Non-rolling ladders vs fondi
Un ladder non rolling (o una singola obbligazione) si comporta in modo diverso da un fondo obbligazionario nel tempo. Questo perché un fondo obbligazionario (di solito) mantiene una duration relativamente costante. Un fondo obbligazionario (o una singola obbligazione) si comporterà in modo diverso da un fondo obbligazionario nel tempo, perché un fondo obbligazionario (di solito) mantiene una duration relativamente costante. Se si vuole ottenere il comportamento di un ladder non rolling utilizzando fondi obbligazionari, è necessario diminuire la duration del fondo obbligazionario nel tempo. A tal fine è possibile miscelare due fondi in modo che la loro duration media ponderata sia uguale a quella del ladder che si vuole imitare. In alcuni casi potrebbe non essere possibile trovare un fondo con la duration desiderata.
Perché pensare che il rendimento del capitale delle singole obbligazioni sia “sicuro” è fuorviante
L’argomentazione comune a favore delle obbligazioni individuali rispetto a un fondo è che alla scadenza si ha la garanzia di ottenere il rimborso del capitale. Anche se questo è vero, il capitale è solo una delle tre fonti di rendimento di un’obbligazione:
- Capitale
- Interessi (pagamenti di cedole)
- Interessi su interessi (pagamenti di cedole reinvestite)
In un contesto di tassi di interesse elevati, la componente di interessi su interessi per le obbligazioni a lungo termine può raggiungere una percentuale molto elevata del potenziale rendimento totale in dollari dell’obbligazione.
Pertanto, concentrandosi sul capitale come “sicuro” si perde di vista il punto, poiché in molte circostanze è la componente più piccola del rendimento di un’obbligazione. Se state risparmiando per un obiettivo importante, dovete quindi investire nell’obbligazione molto più di quanto volete che sia garantito per assicurarvi che il capitale soddisfi il vostro bisogno.
Per assicurarsi che il valore totale (tutte e tre le componenti sopra elencate) sia quello che ci si aspettava, è necessario mantenere una duration del portafoglio pari all’orizzonte d’investimento e ridurre continuamente la duration man mano che ci si avvicina all’orizzonte d’investimento. Un’obbligazione a cedola zero lo fa automaticamente. Un’obbligazione con cedola non lo fa (la duration diminuisce molto lentamente all’inizio e poi più rapidamente una volta che l’obbligazione si avvicina alla scadenza; questo fenomeno è più pronunciato in ambienti con tassi elevati e meno importante in periodi con tassi bassi), né lo fa un fondo obbligazionario (la duration è relativamente costante). In altre parole, poiché la duration di un’obbligazione con cedola è inferiore alla sua scadenza, se si investe in modo che l’obbligazione giunga a scadenza quando si ha bisogno di denaro, per definizione non si investe in modo che la duration sia pari al proprio orizzonte d’investimento, il che ci rende vulnerabili ai ribassi dei tassi d’interesse.
Pertanto, investire in un’obbligazione a cedola con un rendimento a scadenza pari al rendimento target e una scadenza pari all’orizzonte di investimento non assicura il raggiungimento del valore accumulato target.
D’altro canto, per gli investitori abituati a gestire un portafoglio di singole obbligazioni, una rolling bond ladder può essere abbastanza semplice da gestire e da capire concettualmente. La situazione si complica quando le singole emissioni vengono interrotte, lasciando un buco nella scala obbligazionaria. Ad esempio, dal 1986 al 1993 non sono stati emessi Treasury a 20 anni. La soluzione consiste nel trovare combinazioni equivalenti di obbligazioni che mantengano la stessa durata complessiva (in un contesto di tassi d’interesse del 6%, per sostituire i 20 anni si potrebbe utilizzare il 36% di obbligazioni a 10 anni e il 64% di obbligazioni a 30 anni), oppure nell’acquistare un’emissione più lunga da cui è trascorso un certo periodo di tempo sul mercato secondario (ad esempio, acquistare un’obbligazione a 30 anni emessa 10 anni fa) e sostenere il costo dello scarso spread che i singoli ricevono quando acquistano obbligazioni in piccoli lotti.
Quando tenere quale
Come spiegato in precedenza, il valore di una rolling ladder di obbligazioni reagisce alle variazioni di mercato allo stesso modo del NAV di un fondo obbligazionario se le partecipazioni sono le stesse, quindi le fluttuazioni giornaliere dei prezzi non dovrebbero essere considerate. Tuttavia, vi sono altri fattori da considerare nella scelta tra un fondo obbligazionario e una rolling ladder di singole emissioni, come illustrato di seguito. Il principale compromesso per un investitore a lungo termine è la diversificazione dei fondi obbligazionari e i bassi costi di negoziazione rispetto al rapporto spese/prezzo del fondo.
Per le categorie obbligazionarie ad alto rischio di credito, come le obbligazioni societarie, le obbligazioni ad alto rendimento o le obbligazioni dei mercati emergenti, i fondi obbligazionari sono la scelta migliore, perché il vantaggio della diversificazione supera nettamente il rapporto spese/prezzo. Per le obbligazioni municipali il quadro è meno chiaro, poiché i tassi di insolvenza sono piuttosto bassi; tuttavia, per i portafogli di dimensioni medio-piccole, il vantaggio della diversificazione è ancora a favore di un fondo, così come il premio di liquidità (gli spread denaro/lettera sono piuttosto elevati per le obbligazioni municipali).
Per i titoli del Tesoro (compresi i TIPS), che si presume non presentino alcun rischio di credito, la diversificazione di un fondo aggiunge pochi vantaggi rispetto a una scala obbligazionaria mobile. Pertanto, il coefficiente di spesa è semplicemente una commissione di convenienza (o forse un piccolo premio di liquidità). Per un fondo del Tesoro a basso costo, tuttavia, tale commissione può essere ragionevole ed è una questione di preferenze personali. Se non si desidera la maggiore liquidità e la minore richiesta di tempo da parte dell’investitore da parte di un fondo, il metodo preferito per investire in Treasuries è l’acquisto di singole obbligazioni all’asta (che in genere è gratuita), supponendo che lo spread rispetto alle emissioni equivalenti off-the-run non sia troppo elevato. Questo è particolarmente vero se si considerano i CD come sostituto dei Treasuries, in quanto spesso hanno un rendimento maggiore e non sono disponibili sotto forma di fondi.
La seconda risorsa
La seconda risorsa viene sempre dalla comunity Bogleheads, ma questa volta dal forum. Ecco il link al thread del blog. Anche in questo caso ci si interroga sul confronto fra singole obbligazioni e fondo obbligazionari.
Secondo questa risposta, ci sono state una dozzina o più di discussioni in cui i sostenitori delle obbligazioni individuali hanno diffuso il timore che, se i tassi dovessero scendere esattamente nel momento sbagliato, non si riuscirebbe a recuperare il proprio denaro dal fondo obbligazionario quando se ne ha bisogno, e quindi l’acquisto di obbligazioni individuali deve essere più sicuro. In risposta, altri (almeno alcuni di coloro che considero esperti del mercato obbligazionario) hanno affermato che, fintanto che la durata è superiore al fabbisogno di fondi, non si perde denaro e che il paragone tra una non-rolling bond ladder e un fondo, equivalente a una rolling bond ladder, non è un paragone valido.
Più di recente, l’ultimo colpo di scena di questo circolo infinito è stata l’affermazione di chi si oppone ai fondi obbligazionari secondo cui, poiché a un certo punto avrete bisogno del denaro, anche se state investendo a lungo termine, a un certo punto avrete bisogno del denaro e il vostro capitale non sarà al sicuro.
In risposta a ciò, “Poiché il rischio di tasso d’interesse e il rischio di reinvestimento si compensano a vicenda, è possibile scegliere un’obbligazione o un portafoglio obbligazionario che garantisca il rendimento al momento dell’acquisto, indipendentemente dalle variazioni dei tassi d’interesse in futuro? In altre parole, è possibile immunizzare l’obbligazione o il portafoglio obbligazionario dalle variazioni dei tassi di interesse? Fortunatamente, in determinate circostanze, è possibile. Questo si può ottenere costruendo un portafoglio in modo che la sua duration sia pari alla lunghezza dell’orizzonte di investimento”.
Noterete si utilizzano obbligazioni e portafogli obbligazionari in modo intercambiabile, perché non c’è alcuna differenza nel modo in cui rispondono alle condizioni di mercato. Infatti, gli esempi che vengono forniti chiariscono che il modo ottimale per far fronte a un’obbligazione futura NON è acquistare un’obbligazione o un gruppo di obbligazioni che giunga a scadenza quando l’obbligazione è in scadenza, ma piuttosto un’obbligazione o un gruppo di obbligazioni la cui duration è il tempo rimanente fino alla scadenza dell’obbligazione. Poiché per qualsiasi obbligazione che paga una cedola, la duration è inferiore alla scadenza, ciò significa che si finirà per vendere l’obbligazione presumibilmente sicura sul mercato aperto, ed essere soggetti allo stesso prezzo di mercato di cui ci si preoccupa con i fondi obbligazionari. Il motivo per investire anche una singola obbligazione verso un’obbligazione futura fissa basata sulla duration piuttosto che sulla scadenza è che si affronta il rischio di reinvestimento dei pagamenti delle cedole. Se i tassi d’interesse scendono, non sarete in grado di far fronte al vostro obbligo, perché con i pagamenti delle cedole reinvestite guadagnerete meno di quanto vi aspettavate. Pertanto, per garantire il rispetto dell’obbligo, dovrete investire più di quanto fareste altrimenti.
“Per immunizzare il valore target accumulato di un portafoglio (rendimento target) da una variazione del rendimento di mercato, un gestore di portafoglio deve investire in un’obbligazione (o in un portafoglio obbligazionario) in modo tale che:
- la duration sia uguale all’orizzonte di investimento*
- il valore attuale del flusso di cassa dell’obbligazione (o del portafoglio obbligazionario) sia uguale al valore attuale della passività.”
Nei suoi esempi, l’autore ipotizza che il rendimento di mercato cambi immediatamente dopo l’acquisto dell’obbligazione, come evento unico. Questo punto è stato sollevato anche nelle discussioni qui, ovvero che se i rendimenti aumentano costantemente, si potrebbe non riuscire a recuperare il NAV perso nel momento in cui si ha bisogno del capitale del fondo. La risposta in altri post è stata quella di suggerire che la duration dovrebbe essere ridotta gradualmente all’avvicinarsi del momento in cui si ha bisogno di denaro, in modo che la duration sia sempre uguale al tempo rimanente. Ciò può essere realizzato spostando il denaro, ad esempio, da un fondo a medio termine a un fondo a breve termine nel corso del tempo, nello stesso modo in cui si effettua un ribilanciamento dalle azioni alle obbligazioni nel corso del tempo.
La duration del portafoglio obbligazionario è semplicemente la media ponderata in dollari delle duration dei fondi o delle obbligazioni presenti nel portafoglio.
Infine, c’è un’avvertenza: se la forma della curva dei rendimenti cambia (cioè se le obbligazioni di diversa durata non cambiano tutte dello stesso importo), l’immunizzazione sarà imperfetta. Ciò si tradurrà in una perdita (in pratica, piuttosto piccola) se i rendimenti a breve termine scendono (riducendo gli interessi sui pagamenti delle cedole reinvestite) ma i rendimenti a lungo termine aumentano (causando una perdita di NAV che non è completamente compensata dai tassi di interesse più elevati dovuti ai bassi tassi a breve termine).
In effetti, dovrebbe essere possibile “assicurarsi” contro questo rischio sovrastimando il proprio fabbisogno effettivo di una piccola quantità. Si tratta quasi certamente di un importo inferiore a quello necessario per “assicurare” un’obbligazione individuale con cedola nel caso in cui il tasso di interesse cambi al momento del reinvestimento delle cedole. In pratica, ciò che la maggior parte dei sostenitori della filosofia “i singoli bond sono sicuri” sembra fare – in modo del tutto ragionevole – è utilizzare il valore della scadenza dell’obbligazione per far fronte ai propri obblighi, mentre i pagamenti delle cedole diventano reddito o vengono reinvestiti nel portafoglio generale. Si tratta in effetti di una sovra-“assicurazione” del valore dei pagamenti delle cedole più gli interessi reinvestiti.
Se anche questa minima quantità di rischio è troppo alta da sopportare e non è possibile creare un piccolo cuscinetto come assicurazione contro la piccola perdita se la curva dei rendimenti si sposta nella direzione sbagliata (applicabile sia alle singole obbligazioni che ai fondi, come è stato discusso), allora un’obbligazione a cedola zero è appropriata.
Conclusione
In generale, se dovessi aggiungere le mie considerazioni personali, io non sono mai per i dogmi a meno che non ci siano delle chiare inefficienze investendo in uno strumento piuttosto che in un altro (ad esempio paragonando ETF ad accumulo ed ETF a distribuzione).
Gli ETF obbligazionari non sono strumenti inefficienti, sono semplicemente un agglomerato che investe in obbligazioni singole. Quindi, se sono allineati alle necessità dell’investitore, non sono assolutamente inefficienti.
A seconda dei bisogni, si può valutare se inserire singole obbligazioni o ETF all’interno del proprio portafoglio. Ogni strumento ha il suo perchè, solitamente ha più senso investire in fondi obbligazionari se si cerca una maggiore diversificazione ed investire in singole obbligazioni quando si prevedere di avere una spesa particolare in futuro. Importante notare che le singole obbligazioni non devono essere troppo rischiose, perchè a quel punto ha più senso spostarsi su strumenti come le azioni a maggiore rendimento con un rischio simile.
Infine, gli ETF obbligazionari non sono assolutamente uno strumento di speculazione sui tassi. La speculazione sui tassi viene nel momento in cui il nostro portafoglio obbligazionario complessivo ha una duration maggiore rispetto al nostro orizzonte temporale. In quel momento, siamo troppo esposti ad tassi di interesse. Ma questo potrebbe succedere sia con gli ETF che con le singole obbligazioni.
Spero di avere portato dei concetti utili ed interessanti per la vostra scelta, grazie e alla prossima!
